【掌柜日报】房地产业集中度仍有提升空间 将朝房住不炒行进

 近十年来，我国房地产行业集中度日益提升。2019年初，多家研究机构先后发布房地产企业销售排名榜单，虽然具体排名和销售数据略有差异，但各家数据都显示出房地产行业集中度快速提升。1月17日，在香港上市的某房地产股遭清仓式抛售，暴跌逾80%，综合市场各种分析，导致该股下跌的原因之一是“销售业绩注水”传闻，由此还引发业界对“销售排名造假”及行业集中度真实性的讨论。笔者认为，从行业发展规律以及企业内生需求等角度来看，我国房地产业集中度整体依然有提升空间。

      从成长期进入成熟期的特征体现

      近十年来，房地产行业集中度日益提升。销售额排行前5名房企的市场占有率由2009年的5.3%提升至2018年的18.3%，销售额排行前10名房企的市场占有率由2009年的8.1%提升至2018年的26.9%，销售额排行前20名房企的市场占有率由2009年的11.8%提升至2018年的37.4%。从产业生命周期理论看，行业集中度急速提升是产业发展进入成熟期的重要特征之一。结合我国房地产业发展现状，从G-K产业生命周期理论阶段划分各因素判断，我国房地产业正处于从成长期向成熟期过渡的阶段，行业集中度将持续提升。

       从时间序列看，最近十年的市场集中度提高主要集中在2010年、2014年和2017年三个年度，以前20名的占有率为例，2010年度的市场集中度比2009年提升2.4个百分点，2014年度的市场集中度比2013年度提高近3.9个百分点，2017年度的市场集中度比2016年提升7.3个百分点。

      行业集中度与市场周期密切相关。从行业集中度年度变化看，2010年、2014年和2017年房企市场集中度提升幅度最大。与市场销售数据对比分析发现，这三个年度市场共同的特点是销售增速明显放缓。从市场周期的角度看，都是市场从快速上升周期结束后的转折年份，前一个年度都是房地产市场的阶段性顶峰。

      具体来看，2010年、2014年和2017年全国房地产销售金额增速较上年分别回落64.5个百分点、32.6个百分点、21.1个百分点。因此，行业集中度提升，可以看作是行业在经历快速增长期后出现的优胜劣汰。销售增速放缓意味着行业景气下降，在这一时期往往叠加政策干扰，更加体现出对企业综合实力的考验，加剧市场竞争。这一时期中小房企普遍面临生存环境恶化，发展的可持续性减弱，有些小型房企在此过程中被淘汰。规模较大的房企凭借自身的综合实力，往往能通过逆势拿地，或通过并购扩张，进一步提升综合实力。强者愈强，行业集中度因此实现较快提升。

      并购交易是提升行业集中度的重要途径之一。由于并购交易从开始操作到并表有一定时滞，因此从数据上看，连续两年并购交易大幅增长与行业集中度大幅提升基本同步。2013年和2014年，房地产并购交易金额分别增长136%和47.3%，对应2014年TOP20房企市场占有率提升3.9个百分点；2016年和2017年，房地产并购交易金额分别增长40.9%和30.6%；对应2017年TOP20房企市场占有率提升7.2个百分点。

      行业实际集中度被高估

      除了产业发展规律外，规模越大的房企融资成本越低，促使房企追求规模扩张。最近两年，政府启动了宏观审慎管理，对房地产进行逆周期调节，其中主要的手段就是控制房地产信贷增长，此举加速行业优胜劣汰，进一步推升行业集中度。

      商业银行在进行信贷资源配置时，首选国有控股的房地产企业，其次是排名前十位的龙头房企。近两年来的金融去杠杆进一步抑制了金融机构的风险偏好，中小房地产企业的生存能力受到考验。2018年上半年，销售榜排名前10房企的平均融资成本只有5.06%，部分有国企、央企背景的公司融资成本较低，而中小房企通过信托渠道的融资成本已经在12%至15%之间，有些房地产企业的融资成本甚至更高。

      不仅银行偏向大型房企，地方政府同样偏好大型龙头房企。由于房地产具有较强外部性，一旦房地产开发出现资金链断裂或工程事故，地方政府往往需要承担重要责任。因此，地方政府偏好引进资金实力较强、规模较大的房企参与开发建设。从土地财政的角度考虑，大型房企的资金实力强，对区域房价的控制能力强，大型房企的引入往往成为刺激本地房价、地价的重要因素，使得大型房企在土地获得方面具有较大优势。

      随着行业马太效应愈发明显，企业都有做大做强的需求和冲动，对房地产企业销售排行榜上的名次更加看重，也因此引发业界对企业公布销售数据的真实性的质疑。销售数据虚增情况，可以从财务报表的真实性、合约销售与权益销售数据差异等方面进行判断。

      近年来，在项目地块总价较高、房企资金趋紧的背景下，房企在招拍挂市场更倾向于多方合作拿地，通过合作开发分摊风险。部分房企在公布销售金额是没有剔除权益因素，导致合约销售金额偏高。相关研究显示，TOP100房企销售金额权益比从2016年的85%逐年下降至2018年的80%。从2018年销售权益排行榜看，由于有较强项目获取和独立操盘能力，恒大以5241亿元稳居榜首；而碧桂园销售权益金额为5204亿元，较合约销售金额减少2083亿元。

由于权益销售额是销售业绩最真实的反映，能更客观地显示房企实力。现用权益销售额级排名还原行业集中度真实水平。2018年中国恒大、碧桂园和万科三家龙头企业权益销售额占全国商品房销售额比重约为9.8%，低于用合约销售额计算比重2.8个百分点，权益销售额排名前20房企市场占有率接近30%，低于用合约销售额计算比重8.1个百分点。如果再考虑到财务报表被粉饰等因素，行业实际集中度应该进一步被下调。

      同时，与较为成熟的房地产市场相比，我国房地产业集中度依然有一定提升空间。2009-2016年，美国市场销售TOP5企业市场占有率持续在15%以上；2016年美国市场销售TOP5企业和TOP10企业市场占有率分别达到20.8%和30%；而同期，合约销售榜口径计算下，我国TOP5企业和TOP10企业的市场占有率分别为12.9%和18.7%，权益销售榜口径计算下，我国TOP5企业和TOP10企业的市场占有率分别为10.9%和15.9%，仍有较大上升空间。

      综上所述，从行业发展规律看，行业集中度持续提升是我国房地产业正处于从成长期向成熟期过渡的阶段性特征。从助推因素看，金融机构差别化政策、行业景气波动等都在一定程度上加剧了行业马太效应。从企业内生需求看，做大做强的需求和冲动，考虑到房企销售金额权益比逐年下降等因素判断，以合约销售面积计算的行业集中度被高估，建议用权益销售金额进行修正。而且，与美国、中国香港等地区较为成熟的房地产市场相比，我国房地产业集中度整体依然有提升空间。

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      2018年四季度以来，我国楼市寒意渐起，热点楼市正运行在降温的通道内，出现了基本面、资金面、政策面的边际变化。这些边际变化，已经作用于市场供求的两端，推动房地产市场微妙再平衡的进程，同时也逐渐影响楼市预期，最终将朝“房住不炒”目标行进。

      当前我国楼市出现了基本面、资金面和政策面的边际变化，主要表现在：

      一是基本面出现了边际变化。从人口发展看，我国人口增长态势接近拐点，老龄化社会可能正在形成。人口是房地产市场发展的基础，人口总量和结构变化将很大程度决定我国房地产市场未来发展空间。从增长中枢看，我国经济运行已转向高质量发展阶段，增长中枢回落，房地产市场无法脱离经济发展基础独立运行。从住房配置看，据国家统计局数据，2016年全国居民人均住房建筑面积为40.8平方米，住房供不应求矛盾已基本缓解，更多表现为收入和区域结构性矛盾。从终端需求看，热点城市房价高位运行与终端需求人群收入增长空间有限的矛盾日益激化，潜在住房需求人群支付能力难以支撑房价继续高位上涨。综合来看，基本面已不支持房价快速上涨。

      二是资金面出现了边际变化。从货币总量看，2018年12月末我国广义货币（M2）余额同比增长8.1%，增速与上年同期持平。其中，人民币存款余额同比增长8.2%，比上年同期低0.8个百分点，接近于历史低位。从房贷利率看，近期部分城市的房贷利率向下调整，这虽有助于降低按揭购房人群还贷压力，但仍不足以刺激房价上涨。从开发商资金面看，房地产开发企业融资渠道收窄，信托融资成本接近两位数，海外发债成本上升。2018年1-11月，全国房地产开发企业到位资金同比增长7.6%，比1-10月份回落0.1个百分点；其中，国内贷款同比下降3.7%，利用外资下降30.4%，自筹资金增长10.0%。考虑到当前房地产开发企业资金链条趋紧，未来不排除降价促销加快资金回笼的可能性，同时房贷利率回落也一定程度刺激需求，与供应形成较好衔接，满足社会基本住房需求。

      三是政策面出现了边际变化。从政策基调看，中央经济工作会议指出，“要构建房地产市场健康发展长效机制，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，因城施策、分类指导，夯实城市政府主体责任，完善住房市场体系和住房保障体系。”这标志着我国房地产市场将从短期差别化调控进入构建楼市健康发展长效机制的轨道。从政策实施看，近期部分城市正结合地方实际进行房地产调控政策微调，这将有助于发挥市场机制的作用，减少行政干预对市场交易的影响。近期中央银行实施了降准，银行间市场流动性合理充裕，在满足实体经济资金需求同时，也对房地产业融资存在边际改善作用。综合来看，政策面边际变化目标仍是“房住不炒”。

      房地产市场进入了理性回归轨道。过去近两年的房地产市场分类调控，坚持“房子是用来住的、不是用来炒的”定位，热点城市投机炒作动能基本消退，楼市迈出回归居住属性的坚实一步，坚挺的房价出现了松动。国家统计局数据显示，2018年12月，全国70个大中城市中，当月新房价格环比上涨的城市数量为59个，相比11月份的63个明显减少；据测算，新建商品住宅价格指数环比上涨0.8%，较11月份的0.9%有所收窄。此外，受到资金面压力趋紧影响，房地产开发企业以价换量动力明显增强，二手房市场漫天要价情况也显著减少，市场成交渐趋理性。更能反映市场走势的二手房市场，价格下跌城市数量增至22个；且这些城市基本都是热点一、二线城市。特别是一、二线热点城市，二手房成交量占比已经过半，如北京、上海二手房市场成交占比已经超过市场总成交的80%。还有，未来我国住房供求关系正趋向改善。2018年1-11月份，全国房地产开发投资110083亿元，同比增长9.7%，较上年同期提高2.2个百分点，整体保持平稳。房地产开发企业土地购置面积同比增长14.3%，年内增速逐月持续回升，按照一年的建设周期来估算，未来全国住房供求规模将会明显增加，供求关系将更为匹配。

      楼市边际变化正趋向房住不炒目标。当前楼市基本面、资金面、政策面的边际变化，已经不支持楼市稳增长的边际作用。这些边际变化均指向房住不炒的目标。在稳定房地产市场预期同时，各地要加快构建楼市长效机制，在保障合理住房需求同时，有效抑制住房投资需求，严厉打击投机炒作行为，保持房地产市场的平稳运行。在因城施策、分类指导的政策框架内，城市政府居于构建房地产市场健康发展长效机制的中心地位，既是政策实施主体，也要切实承担落实房住不炒的责任，做好科学谋划、谨慎决策、有效执行。房地产金融政策要发挥引导住宅理性建设和理性消费的重要作用，以服务全社会基本住房需求为目标，支持保障性住房建设，严禁资金违规流入房地产市场，严禁首付贷，严禁为不具备加杠杆条件和空间的个人提供加杠杆通道，切实防范房地产市场和房地产金融风险。在当前复杂多变的市场环境里，只有遵从房地产市场运行规律，防范各种道德风险，抵制羊群效应，才能促进房地产市场健康稳健运行。

      （来源：中国证券报、证券时报）